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有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis)

生意场 2015-10-10 16:50:30

  有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis)

  金融上第二个重要的部分是资产价格的实证分析。一个特别令人不安的结论是,似乎价格往往采取随机游动 。具体地说,在Louis 舍利耶 (1900)(商品价格)的著作中已有据可查,后来又经霍尔布鲁克·沃京(1934年)(多种价格系列)、阿尔弗雷德尔斯(1933年,1937年)(美国股票价格)和莫里斯·肯德尔 ( 1953 )(英国股票和商品价格)深入分析证实,似乎资产市场价格的连续变动没有相关性。

  沃京、考尔斯、肯德尔的实证结果遭到了经济学家的恐惧和怀疑。如果价格是由“供求力量”决定的 ,那么价格变动应该朝着市场出清的特别方向,而不是随机。但是不是每个人都不高兴看到这些成果。许多人将其作为“基本面分析”之错误的证据,即金融市场真的是狂热的赌场,因此不适合从经济角度考虑。但是还有一大群人证明,这只能说明传统的“统计方法”的失败,他们什么也证明不了。克里夫·格兰杰和奥斯卡·摩根斯坦(1963年)和尤金·法玛 (1965年, 1970年)采用了高性能的时间序列的方法,但他们得出了同样的随机性结果。

  伟大的突破源于保罗.A.萨缪尔森(1965年)和伯努·瓦罗特 (1966年)。萨缪尔森对沃京、考尔斯、肯德尔发现的解释并非是金融市场没有按照经济规律运行,而是运行的太好了!基本概念很简单:如果价格变化不是随机的(从而是可预见的),那么任何逐利的套利者都能轻易地正确买卖资产以利用这一点。萨缪尔森和Mandelbrot因此提出了著名的“有效市场假说”(EMH),即:如果市场正常运作,那么所有关于资产的公共信息(以及某些情况下的私下信息)将立即传导入它的价格内。(注意“有效”这个字眼,用在这里它仅仅意味着参与者充分利用可用的信息;它只字未提其他类型的“经济效率”,如生产中资源分配的有效性等)。如果价格变化似乎随机且因此而不可预见,这是因为投资者起作用了:所有的套利机会都被最大限度地利用了。

  “有效市场假说”因尤金·法玛( 1970年)而家喻户晓,后来被联系到新古典宏观经济学的理性预期假说中。很多实践者不喜欢它。相信能通过研究价格变动模式而预测资产价格的“技术派”交易员或“图形派”不明白了:有效市场假说告诉他们,他们不能“战胜市场”,因为任何现有的信息已经被纳入了价格。它还有可能惹恼一些基本面分析的实践者:有效市场的观点基于“信息”和“信心”,因此至少在原则上,不能排除基于谣言、错误的信息和“群体性疯狂”产生投机性泡沫的可能。

  更令人不安的是,有效市场假说并没让经济学家满意。有效市场可能是一个比较能够转圜的经验主义的主张(参见罗伯特席勒的( 1981 )批判) ,但它似乎在理论上没有一个明确健全的落足之处。一个特别的反对意见就能击倒它:即如果所有信息都已经包含在价格中,而且投资者是完全理性的,那么不仅没人能够利用信息牟利,实际上,根本不会有任何交易!桑福德·格罗斯曼、 约瑟夫·斯蒂格利茨 ( 1980年)和保罗·米尔格·罗姆和南茜(Stokey) ( 1982年)均论证了理性预期的这些冲突之处。直观上,反对意见可以这样表达(在这里我们过于简化了一点)。有效市场假说有效地意味着“没有自由午餐”,也就是人行道上不会有百元美钞,因为如果有,已经有人捡起来了。因此,低头看路面是没有意义的(尤其是如果低头有成本的话)。但是,如果人人都这样考虑,没有人低头看路面,那么任何地上的百元美钞都有不会被捡起来。但到那时人行道上就会有百元美钞了,人们应该低头。但如果每个人都意识到这一点,他们会低头并捡起钞票,因此我们又回到第一阶段,并认为没有任何百元美钞(因此低头没有意义)。这种循环推理就是有效市场假说不太稳固的理论基础。

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