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宝万之争:前海人寿尚有约55亿可增持万科

生意场 2016-01-28 09:41:58 来源:21世纪经济报道

  宝能、万科股权之争似已偃旗息鼓,但暗流涌动。

  1月23日,万科发布公告称,已与一名潜在交易对手签署了一份不具有法律约束力的合作意向书,还在与其他潜在对手方进行谈判和协商。公司A股股票将继续停牌。

  “宝万之争”这部年度资本大戏的上半场,在金融机构的支持下,宝能系通过令人眼花缭乱的交易结构完成了对万科24.26%股权的收购。宝能系晋级第一大股东,万科停牌而“上半场”告终。

  随着外部环境的变化,下半场将悬念更大,宝能系选项之一的减持离场概率较小。“宝万之争”的下半场,资金仍将是关键。21世纪经济报道记者粗略测算,宝能系能够增持万科的资金或仍有百亿规模。

  宝能系资金腾挪“游戏”还原

  去年12月24日,万科A停牌,“宝万之争”上半场收场。

  自去年7月,前海人寿开始大举买入万科A股票,2015年中国资本市场最重磅的股权争夺战拉开序幕。

  去年7月、8月,前海人寿耗资约100亿元买入万科A股票。

  截至2015年中,宝能系旗下前海人寿总资产约999.46亿元。按照“投资单一蓝筹股票的余额占上季度末总资产10%”规定,前海人寿可用资金约100亿元。相对应的是,去年7月-8月,前海人寿买入万科A共计7.36亿股,耗资约100亿元,刚好触及前述比例限制。

  前海人寿一份债券信用评级报告中指出,前海人寿2014年末投资资产久期3.39年,负债资产久期4.69年。从资产配置角度而言,前海人寿需要寻找长久期资产。

  前海人寿100亿资金“弹药”耗尽后,钜盛华登场。去年7月、8月间,钜盛华买入万科A约9.26亿股,耗资约110亿元。

  但是,买入万科股票前,钜盛华资金并不充裕。钜盛华的一份交易所公司债申报稿显示,截至2015年6月末,钜盛华手握约7.16亿元现金,25亿元宝能控股偿还的委贷,17.23亿元银行未提用信贷额度,11.48亿元可供出售金融资产,共计约60亿元资金。

  60亿元资金,与耗资约110亿的股权收购相比,缺口巨大。这一资金缺口,被收益权互换和股票快速分批质押填补。

  钜盛华于去年6月-8月与华泰、银河、中信、国信四家券商签订收益互换协议。在进行现金质押后,向上述机构配资逐步买入8.87亿股万科A,钜盛华再分次回购。在10月14日至10月20日之间,钜盛华回购其中3.32亿股,10月27日到11月17日回购5.57亿股。其间钜盛华还通过融资融券等方式零星买入,截至11月10日,共计持有9.26亿股。

  同时,钜盛华去年10月15日到11月9日将所持7.28亿股万科股权质押给鹏华资产。

  一位大型金融机构人士分析称,“鹏华资产实为通道,某国有大行向钜盛华提供了约80亿融资。正是通过股权质押获得的资金,钜盛华完成了收益互换股权的回购”。不过,该国有大行拒绝就此事进行正面回应。

  同时,在前海人寿买入万科股票后,钜盛华谋划完全控股前海人寿。

  2015年9月,前海人寿完成股权变更,在45亿注册资本不变的情况下,钜盛华持股比例由20%上升至51%。

  浙商银行登场,开始帮助钜盛华完成对前海人寿的控股。去年11月30日,宝能控股将钜盛华30.98亿股质押给华福证券。这笔质押此后被证实为浙商银行理财资金借道向钜盛华融资。其中浙商银行理财资金132.9亿元,认购华福证券资管计划优先级,宝能控股67亿元认购劣后级。此后,浙商银行回应优先级资金无法投资二级市场,只用来完成对前海人寿的控股和增资。但并未提及劣后级资金使用限制。

  截至2015年末,前海人寿实收资本增加40亿元,资本公积增加20亿元,钜盛华从前海人寿原股东处购买13.95亿股股权,而9月末,前海人寿每股净资产约2.5元。

  去年12月初,钜盛华七大资管计划亮相,总规模187.5亿元,按照3倍杠杆计算,钜盛华出资约62.5亿元。增持万科A耗资96.5亿元,持股5.49亿股。上述资管计划剩余资金在91亿元左右。12月7日至12月24日,钜盛华又累计买入4.7亿股。耗资80亿左右。

  截至去年12月24日万科停牌,通过钜盛华(持有万科股权17.6%)、前海人寿(持股万科股权6.66%),宝能系共持有万科股权的24.26%,为第一大股东。

  难以流动的万科股权

  “宝万之争”下半场,宝能系是“进”,还是“退”?

  有大宗交易人士向21世纪经济报道记者表示,“在证监会收紧大股东减持的背景下,宝能系资金短时间内退出变得十分困难”。某金融机构人士认为,现在整个交易最大的风险点正是流动性问题。

  由上述交易结构推断,宝能系共动用资金合计400亿元左右。

  “按照7%左右资金成本计算,每年财务费用约28亿元;单纯按照万科2014年每股0.5元分红计算,每年宝能系获得分红约15亿元。”上述金融界人士如此分析。

  万科作为一家拥有427.34亿元现金、5700亿元总资产的房地产标杆企业,在当前资本市场变化较大的情况下,复牌后股价走势尚难预料。万科A仍在停牌,已经复牌的万科H股——万科企业,截至1月27日,已从停牌前的24.1港元高位跌去了24.63%。

  如果万科复牌后股价下跌,则宝能系有可能抹去之前的交易浮盈,甚至劣后理财资金出现亏损。

  “对于并购万科这么大规模的交易来说,完全退出实际上是不可能的,最终还款来源不可能依靠变卖股份来获得。因此,不能用市场风险管理的模式来控制风险。安全垫、质押率都有可能失效。必须依靠借款主体的还款实力来退出,应该用非标资产的审查模式来进行风险评估。”有金融机构人士分析。

  主要还款来源方面,以宝能系主要资产之一前海人寿为例,其未经审计的财务报表显示,截至2015年末前海人寿利润总额高达30.98亿。净利润同比增长2247%。而钜盛华持有前海人寿51%股权。同时,宝能控股手中还有大量深圳地区的自持物业。

  不过,局势也并非对宝能系十分不利。

  由于宝能系拥有万科24.26%股权,为第一大股东,万科重组计划想要在股东大会获得66.66%赞成票,需要股东大会的投票率至少在90%以上,且除宝能系外其他股东均投出赞成票。

  而简单估算,前海人寿尚有约55亿元资金可用来增持万科股票。

  这是由于,截至2015年末,前海人寿未经审计的总资产为1553.56亿元,可以用于权益类的投资为466亿元,对单只蓝筹股的投资额为155.35亿元。截至2015年9月末,前海人寿可供出售金融资产中,权益类投资120.87亿元;交易性金融资产中,权益类投资195.64亿元;二者合计,权益类投资总额316.51亿元。

  此外,钜盛华发行的两款资管计划,合计总规模45亿元。

  21世纪经济报道记者此前独家报道,“南方资本广钜2号资产管理计划”于2015年12月14日完成备案,初始规模30亿元,其在投资者数量、管理人、托管人、投资范围等项目上,均与此前的“广钜1号”相同。去年12月18日,“安信基金信心增持1号”资管计划完成备案,起始规模15亿元,明确投资于万科A二级市场流通的普通股。

  公司债方面,钜盛华准备发行的30亿元小公募和15亿元私募债,均于2015年11月20日获得交易所反馈。不过,记者尚无法获悉宝能系是否还有其它融资计划等资金来源。

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